Российский фондовый рынок

На протяжении всей прошлой недели на рынке преобладали минорные настроения. Апогеем паники стала торговая сессия в субботу, когда на старте торгов индекс МосБиржи опустился ниже отметки 2600 пунктов. В условиях низкой ликвидности это спровоцировало цепную реакцию срабатывания стоп-приказов — многие участники рынка выставляли их как раз ниже нижней границы «боковика».

В итоге мы наблюдали классическую для российского рынка картину: панические продажи, катастрофизацию в инвестсообществе и массовое обсуждение сценариев снижения индекса до 2400–2200 пунктов. Однако после сноса стопов последовал резкий разворот вверх — настоящий «полицейский разворот» индекса МосБиржи, характерный для локальных разворотных фаз рынка.

1. Базовый сценарий — продолжение «боковика».

Индекс МосБиржи, по нашим оценкам, продолжит консолидацию в диапазоне 2600–3000 пунктов. Распродажа выглядит эмоциональной реакцией на заголовки СМИ о возможных поставках ракет Tomahawk Украине, а не разворотом тренда. В этом сценарии мы сохраняем ранее озвученные ориентиры: для инвесторов с высоким рисковым профилем доля акций в портфеле при снижении индекса в зону 2600–2700 пунктов может составлять 80–90%. 

Считаем разумным 10–20% в свободных средствах как страховой запас ликвидности на случай появления «чёрных лебедей», прежде всего геополитического характера. Более консервативные инвесторы могут снизить долю акций за счёт включения в портфель ОФЗ и корпоративных облигаций с рейтингом ААА–АА, которые вновь предлагают привлекательную доходность.

2. Альтернативный сценарий — усиление геополитической эскалации.

В этом случае возможно ускорение распродаж и рост торговых объёмов на фоне маржин-коллов участников, активно набиравших позиции с плечом в начале недели. В таком сценарии индекс МосБиржи может совершить финальное движение вниз в район 2400 пунктов, что будет напоминать панические уровни декабря 2024 года, когда рынок и аналитики обсуждали возможное повышение ключевой ставки до 23–24%.

Индекс государственных облигаций (RGBI) традиционно менее чувствителен к новостному фону, и эмоциональный фактор здесь выражен слабее. Тем не менее, после кратковременного замедления падения рынку не удалось вернуться в восходящий торговый канал и закрепиться выше отметки 115 пунктов.

На наш взгляд, инвесторы в долговом сегменте оказались в схожей ситуации с участниками фондового рынка: избыточно оптимистичные ожидания быстрого снижения ключевой ставки сменились чрезмерным пессимизмом после жёстких сигналов Банка России. В результате рынок прошёл через две крайности — «перепозитивил» летом и «перенегативил» осенью, корректируя ранее завышенные ожидания по смягчению монетарной политики.

 Кривая ОФЗ за неделю заметно изменила форму: короткие выпуски прибавили по доходности до 0,8 п.п., при этом отдельные бумаги, такие как ОФЗ 26229, поднимались к уровням около 17%. Участок 5–7 лет вырос лишь на 0,2 п.п., а длинные бумаги практически не изменились. В результате кривая стала более выпуклой на коротком крае и намечает инверсию после 7 лет, что отражает ожидания стабилизации ставок и ограниченный потенциал дальнейшего роста доходностей на длинном участке.

Такое распределение доходностей демонстрирует, что рынок не верит в длительное сохранение высоких ставок и ждёт снижения инфляции и нормализации монетарной политики в горизонте 2–3 лет. Инвесторы готовы покупать длинные выпуски даже при более низкой доходности, рассчитывая, что в будущем ставка ЦБ пойдёт вниз, что позволит им зафиксировать дополнительную прибыль на переоценке.

Инфляционная динамика

По данным Росстата, инфляция в России за неделю с 23 по 29 сентября ускорилась до 0,13% после 0,08% неделей ранее. По оценке Минэкономразвития, годовой темп инфляции достиг 8,0%, а с начала года рост цен составил 4,3%. В сентябре потребительские цены прибавили 0,34%.

Экономическая активность замедляется: ВВП в августе вырос всего на 0,4% г/г.

Рынок труда демонстрирует аномально низкий уровень безработицы — 2,1%, что формально выглядит как исторический минимум. Однако столь низкий показатель уже не отражает реальную структуру занятости: рост самозанятости и скрытые увольнения маскируют проблемы отдельных отраслей. Тем не менее, в целом экономика действительно сталкивается с острым дефицитом рабочей силы, особенно в производственном и сервисном секторах.

Именно этот структурный кадровый дефицит, а не сама статистика безработицы, существенно ограничивает возможности Банка России для снижения ключевой ставки. Агрессивное смягчение монетарной политики может спровоцировать новый виток конкуренции за персонал, рост зарплат и, как следствие, усиление инфляционного давления. Поэтому до завершения СВО и нормализации ситуации на рынке труда регулятор вряд ли сможет перейти к активному снижению ставки без риска дестабилизации цен.

Валютный рынок и динамика рубля

С технической точки зрения пара USD/RUB после коррекции от сентябрьских максимумов протестировала область 81–82 руб., где проходит сильная поддержка, совпадающая с уровнями EMA 50 и EMA 100. После этого курс начал постепенно восстанавливаться — каждая новая волна роста проходит выше предыдущей, что указывает на переход рынка к восходящему тренду и подтверждает постепенное укрепление доллара по отношению к рублю.

 Кроме того, скользящие средние (EMA) находятся близко к пересечению, что обычно становится сигналом перехода рынка в фазу устойчивого роста.

 

В середине осени традиционно наблюдается сезонный спад экспортных поступлений, основные налоговые выплаты по НДПИ и пошлинам уже завершены, что снижает предложение валюты на рынке. Дополнительное давление на рубль оказывает динамика нефтяного рынка за прошлую неделею нефть марки Brent подешевела на 6,45%.

На горизонте ближайших месяцев наиболее вероятен постепенный возврат валютной пары в диапазон 85–87 руб., что соответствует техническому восстановлению после фазы консолидации.

В среднесрочной перспективе, на фоне снижения доходности рублевых инструментов и сохранения текущих макроэкономических и внешнеполитических условий, курс может постепенно вернуться в диапазон 95–100 руб. за доллар, где расположены ключевые долгосрочные уровни сопротивления, сформированные в 2023–2024 годах.

Сырьевые рынки

На прошлой неделе сырьевые рынки продемонстрировали разнонаправленную динамику: золото обновило исторический максимум, в то время как нефть продолжила снижение.

Золото достигло нового исторического рекорда, преодолев психологически важный уровень $4 000 за унцию и прибавив почти 17% с начала сентября. Рост котировок поддержали опасения шатдауна правительства США, ожидания скорого снижения ставок ФРС (вероятность снижения в октябре превышает 95%, по данным CME FedWatch), ослабление доллара и продолжающаяся ребалансировка резервов центробанков в пользу золота.

Восходящий тренд сохраняется, однако технические индикаторы указывают на сильную перекупленность и вероятность локальной фиксации прибыли.

Ключевым фактором ближайших дней станут данные по рынку труда США (Nonfarm Payrolls), которые выйдут 10 октября и могут скорректировать ожидания по политике ФРС и динамику индекса DXY.

Серебро также показало сильную динамику, приблизившись к историческим максимумам.

Нефть оказалась под давлением после решения ОПЕК+ сохранить умеренное увеличение добычи на ноябрь — на уровне 137 тыс. баррелей в сутки. Котировки Brent опустились ниже $65 за баррель на фоне опасений перенасыщения рынка и ослабления спроса. Совокупное увеличение добычи стран ОПЕК+ в 2025 году уже превысило 2,7 млн баррелей в сутки (около 2,5% мирового спроса). Дополнительное давление оказали возобновление экспорта курдской нефти через Турцию и рост поставок из Венесуэлы. По оценке Rystad Energy, даже незначительное наращивание добычи на 137 тыс. б./с. усугубит дисбаланс между предложением и спросом в 4 кв. 2025 года и 1 кв. 2026 года.

В среднесрочной перспективе нефтяной рынок остаётся под влиянием структурных факторов — избытка предложения и ослабления потребления. Мы не исключаем, что до конца 2025 года котировки Brent могут вновь протестировать отметку около $60 за баррель.

В фокусе аналитиков

Несмотря на сохраняющийся пессимизм участников рынка, текущие уровни не выглядят поводом для распродажи. Напротив, мы полагаем, что продавать акции сейчас нецелесообразно — рациональнее пересмотреть структуру портфеля и сместить фокус в сторону более качественных историй.

 Текущая коррекция, на наш взгляд, создаёт хорошие возможности для выборочных покупок. При этом, несмотря на 15% снижение рынка, мы остаёмся скептичны в отношении ряда секторов и не видим в них новых инвестиционных идей.

Если абстрагироваться от новостного фона и эмоциональных заголовков в СМИ и сфокусироваться на фундаментальной оценке бизнеса, мы выделяем следующие бумаги:

Сбербанк — самая прозрачная история в банковском секторе.

Текущие мультипликаторы: P/B = 0,9х, P/E = 4х, ROE = 22%.

Потенциальные дивиденды за 2025 год могут составить около 35 руб. на акцию, что соответствует форвардной дивидендной доходности ~12%. На горизонте 1–3 месяцев акции могут вернуться к 320 руб., долгосрочная цель — 380 руб.

Т-Банк (Т) — вторая по качеству история в банковском секторе после Сбера.

Мультипликаторы: P/B = 1,6х, P/E = 5,4х, ROE = 29%. На горизонте 1–3 месяцев акции могут восстановиться к 3300 руб., долгосрочная цель — 4 800 руб.

Транснефть остаётся дивидендной идеей с форвардными дивидендными ~200 руб. на акцию за 2025 и 2026 годы. Текущая форвардная дивидендная доходность — около 16%, что выше доходности длинных ОФЗ-26248 (15,10%). Дополнительным драйвером выступает увеличение квот ОПЕК+, которое способствует росту объёмов транспортировки нефти. На горизонте 1–3 месяцев акции могут вернуться к 1 400 руб., долгосрочная цель — 1 700 руб.

 Яндекс. Прямое влияние повышения НДС на отечественное ПО на результаты компании оценивается в 2–4% от совокупной выручки, поскольку доля продаж лицензий несущественна по сравнению с рекламой и комиссионными доходами. По итогам 2-го квартала 2025 года выручка выросла на 33,4% г/г. Темпы роста замедляются, но остаются высокими. Мультипликатор EV/EBITDA = 7х. На горизонте 1–3 месяцев акции могут восстановиться к 4 300 руб., долгосрочная цель — 6 000 руб.

Напомним, что наша торговая стратегия по-прежнему ориентирована на работу внутри «боковика».

В валютных облигациях наибольший интерес представляют: 

В рублёвых облигациях наибольший интерес представляют: