Курс ниже 80 рублей за доллар выглядит крепким не потому, что экономика в хорошем состоянии, а потому что его поддерживают тремя инструментами: высокой ключевой ставкой, продажей валюты государством в рамках бюджетного правила и валютными ограничениями. Фундаментально при текущих ценах на нефть, экспортных потоках и инфляции рубль должен быть слабее.
Нефть в рублях: год назад и сейчас
Для бюджета и экспортёров важна не только цена нефти в долларах, но и в рублях.
В ноябре 2025 года средняя цена Urals составила 44,87 доллара за баррель, что на 29,3% ниже, чем год назад (около 63–64 доллара за баррель в ноябре 2024 года).
При курсе порядка 81 рублей за доллар это даёт ≈3 600 рублей за баррель в ноябре 2025 г.
В ноябре 2024 года при цене нефти около 63–64 долларов за баррель и курсе порядка 92 рублей за доллар нефть стоила для бюджета около 5 800–6 000 рублей за баррель.
Разница — почти в полтора раза меньше рублёвой выручки с каждого барреля за год:
- было ≈ 5,8–6,0 тыс. рублей за баррель
- стало ≈ 3,6 тыс. рублей за баррель
Это прямой удар по налоговой базе и нефтегазовым доходам бюджета.
Как изменились продажи валюты Минфином и ЦБ
Бюджету не хватает денег из‑за падения цен на нефть, поэтому государство продаёт накопленную иностранную валюту и золото, чтобы получить рубли и спасти бюджет от ещё большего дефицита. Год назад продажи по бюджетному правилу были символическими, сейчас — максимальные за долгое время.
10 ноября – 4 декабря 2025 г. Минфин продавал валюту и золото всего на 2,7 млрд рублей — это примерно 0,1 млрд рублей в день.
С 5 декабря 2025 г. по 15 января 2026 г. объём продаж резко увеличен до 123,4 млрд рублей, то есть примерно 5,6 млрд рублей в день — рост в 56 раз к ноябрю.
С учётом операций ЦБ (зеркалирование ФНБ и др.) с 5 по 30 декабря Банк России будет продавать валюту уже на 14,54 млрд рублей в день, против 9,04 млрд рублей в день в ноябре.
Побочный эффект этих продаж — поддержка курса рубля. Но главная цель — не укрепление рубля, а пополнение бюджета. При этом ФНБ постепенно исчерпывается, в какой‑то момент, если цены не вырастут, будет нечего продавать.
Что происходит с нефтегазовыми доходами и дефицитом
При дешёвой нефти и крепком рубле бюджет теряет сразу по двум линиям — и по цене, и по курсу.
Нефтегазовые доходы бюджета в январе — октябре 2025 года уже снизились на 21–22% г/г — до 7,5–8 трлн рублей, тогда как годом ранее за тот же период было более 10 трлн рублей.
По оценкам, к ноябрю–декабрю падение усилилось: в ноябре 2025 г. нефтегазовые доходы составили около 520–531 млрд рублей, что примерно на 33–35% ниже ноября 2024 года (≈800 млрд рублей).
Крепкий рубль в этой конфигурации:
— уменьшает рублёвые доходы бюджета с каждого экспортного доллара;
— усиливает разрыв между плановыми и фактическими нефтегазовыми доходами;
— вынуждает Минфин компенсировать недобор либо продажей активов ФНБ и валюты, либо ростом заимствований/налоговой нагрузки.
Чем такой курс опасен
Для бюджета:
— меньше рублёвая выручка с каждого барреля;
— заметное отставание фактических нефтегазовых доходов от плана;
— необходимость: либо больше продавать активов ФНБ и валюты, либо наращивать заимствования и/или повышать налоговую нагрузку (что сейчас и происходит)
Для экспортёров:
— падение рублёвой выручки при тех же физических объёмах;
— сжатие маржи на фоне дисконтов и логистических издержек;
— стимулы сокращать инвестиции и/или перекладывать давление в тарифы на внутренний рынок.
Факторы силы рубля (искусственного укрепления):
— Рублёвые депозиты и облигации дают двузначную доходность
— Валютный хедж и свободный вывод капитала сильно ограничены
— Спрос на валюту подавлен, люди и бизнес во многом «заперты» в рублёвом контуре
2. Мощные продажи валюты государством
— Минфин резко увеличил продажи — до 5,6 млрд рублей в день
— ЦБ суммарно с Минфином в декабре выходит на продажи 14,5 млрд рублей в день
— Это заметно повышает предложение валюты на рынке при уже урезанном спросе
3. Смена валюты расчётов и уход торговли с биржи
— Доля рубля во внешнеторговых расчётах резко выросла, доля «недружественных» валют снизилась, часть оборота ушла в юань, квазивалютные и внебиржевые схемы
—Биржевой курс отражает уже не весь валютный поток, а лишь его «обрезанную» часть
Факторы слабости (фундамент):
1. Падение цены Urals на 29% год к году (до 44,87 долларов за баррель) и рост дисконта к Brent давят на экспортную выручку и налоговую базу
2. Сокращение нефтегазовых доходов на 20–30% год к году и пересмотр планов Минфина по поступлениям — явный сигнал ухудшения сырьевой базы бюджета.
3. Снижение валютного профицита: при нынешнем уровне экспортно‑импортных потоков валютное сальдо близко к уровням 2023 года и в разы хуже, чем в 2022, когда рубль действительно был объективно силен.
Если сложить эти факторы, курс в коридоре 95–100 рублей за доллар выглядел бы более естественным для текущего баланса цен на нефть, экспортных потоков и структуры экономики.
Любое заметное ослабление одного из трёх «якорей» (ставка, интервенции, контроль капитала) может привести к быстрому смещению курса в сторону ослабления рубля — ближе к диапазону, который больше соответствует текущим фундаментальным условиям.
Настоящий обзор подготовлен исключительно в информационных целях. Ни полностью, ни в какой-либо части не представляет собой предложение по покупке, продаже или совершению каких-либо сделок или инвестиций в отношении указанных в настоящем обзоре финансовых инструментов. Настоящий обзор не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Финансовые инструменты либо операции, упомянутые в настоящем обзоре, могут не соответствовать Вашему инвестиционному профилю, инвестиционным целям и/или ожиданиям. Определение соответствия финансового инструмента и операции, соответствующие Вашим интересам, инвестиционным целям, инвестиционному горизонту и уровню допустимого риска, является Вашей задачей. КИТ Финанс (АО) не несет ответственности за возможные убытки в случае совершения операций либо инвестирования в финансовые инструменты, упомянутые в настоящем обзоре. КИТ Финанс (АО) не рекомендует использовать указанную информацию в качестве единственного источника информации при принятии инвестиционного решения. Информация, использованная при подготовке настоящего обзора, получена из предположительно достоверных источников, при этом проверка использованных данных не проводилась. КИТ Финанс (АО) не дает никаких гарантий корректности, содержащейся в настоящем обзоре. КИТ Финанс (АО) не обязан обновлять или каким-либо образом актуализировать настоящий обзор, однако КИТ Финанс (АО) имеет право по своему усмотрению, без какого-либо уведомления изменять и/или дополнять настоящий обзор и содержащиеся в нем рекомендации. Настоящий обзор не может быть воспроизведен, опубликован или распространен ни полностью, ни в какой-либо части, на него нельзя делать ссылки или проводить из него цитаты без предварительного письменного разрешения КИТ Финанс (АО). КИТ Финанс (АО) не несет ответственности за любые неблагоприятные последствия, в том числе убытки, причиненные в результате использования информации, содержащейся в настоящем обзоре, или в результате инвестиционных решений, принятых на основании данной информации и/или аналитических материалов, рекомендаций, программного обеспечения, каких-либо файлов и/или иной информации, полученной от КИТ Финанс (АО). Решение о совершении соответствующей сделки принимает только Клиент. Размер инвестированного капитала Клиента может увеличиваться или уменьшаться. Результаты инвестирования в прошлом не определяют доходы в будущем. Расходы клиента при совершении сделки указаны в тарифах Компании: https://brokerkf.ru/soprovozhdenie_klientov/customer-support/regulations-and-applications/
